فردای اقتصاد: روند نزولی قیمت‌ها در بورس‌های جهانی ادامه دارد و آنگونه که آمارها نشان می‌دهد از ابتدای سال جاری میلادی تا کنون شاخص S&P500 با افت ۲۵ درصدی، داوجونز ۱۸ درصد و نزدک ۳۴ درصد نزول داشته است. در چنین شرایطی سوال اصلی بسیاری از سرمایه‌گذاران این است که روند نزولی در بازار سهام ایالات متحده و سایر دارایی‌های ریسکی چه زمانی به پایان می‌رسد؟ البته هیچکس گوی جادویی ندارد تا بتواند بازگشت بازار را پیشگویی کند، اما به نظر می‌رسد برای بازگشت بازار سهام و بهبود حال و هوای آن سه عامل باید برآورده شوند. بازگشت در اعتبارات مالی، وارونگی منحنی بازده واقعی و شاید از همه مهم‌تر افزایش نقدینگی در بازار.
این روزها همه نگاه‌ها معطوف به تورم است و لرزه‌های شکل گرفته در تمام بازارهای دارایی از ارزها گرفته تا سهام، همگی تحت تاثیر سیاست‌های بزرگترین بانک مرکزی جهان است. بانکی که در یک مبارزه میان «مرگ و زندگی» گرفتار شده‌اند و قیمت‌ها بی‌دلیل در حال افزایش هستند. در نتیجه تا زمانی که فدرال رزرو به اندازه کافی برای کاهش تورم و البته ثبات آن اقدام نکرده باشد، چراغ سبزی برای بازگشت سهام و افزایش قیمت دارایی‌های پرریسک به صورت پایدار مشاهده نخواهد شد.
دلیل این تورم اما کسری‌های مالی بزرگ در بودجه کشورها بود که پس از همه‌گیری کرونا ایجاد شد که با جنگ اوکراین تشدید شد. البته خود جنگ اوکراین باعث افزایش قیمت‌ها نشد بلکه فقط پویایی تورم در حال تغییر را بدتر کرد.
نقش مخارج دولت برای درک این موضوع حیاتی است. در مقاله اخیر فدرال رزرو که در سمپوزیوم جکسون هول ارائه شد، نویسندگان تاکید کردند زمانی که سرمایه‌گذاران باور ندارند که کسری‌های بزرگ در بودجه و عدم تعادل‌های مالی تثبیت می‌شود، کار بانک مرکزی بسیار دشوار است.
به بیان ساده، اگر این باور وجود داشته باشد که بدهی عمومی مهار نخواهد شد، تورم به صورت ساختاری افزایش می‌یابد، زیرا هرگونه انقباض پولی توسط بانک مرکزی موجب کاهش رشد اقتصادی و افزایش نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی می‌شود. به دلیل فقدان اعتبار مالی، خریداران بدهی با فرض اینکه دولت برای بازپرداخت این بدهی نیاز به تامین مالی بیشتری دارد، انتظار برای تورم بالاتری نیز دارند. این وضعیت «رکود تورمی مالی» نامیده می‌شود. به این معنی که بانک مرکزی می‌تواند با افزایش نرخ بهره در زمانی که اعتبار مالی کم است، فشارهای تورمی را تشدید کند. این مقاله همچنین نشان می‌دهد مداخلات مالی گسترده در زمان پاندمی کووید۱۹ منجر به از دست رفتن اعتبار مالی ایالات متحده شده است. (اگرچه می‌توان بحث کرد که پیش از آن و زمانی که نظریه پولی مدرن مطرح شد، این اتفاق افتاده بود.)
بنابراین اولین شرط برای پایان دادن به بازار نزولی، افزایش اعتبار مالی است. بدون ایجاد تعهد قوی برای کاهش بدهی که در حال حاضر نشانه کمی از آن در ایالات متحده وجود دارد.
شرط دوم اما وارونگی در منحنی بازده واقعی است. همانطور که در نمودار مشاهده می‌شود، این منحنی در تمام دهه ۱۹۷۰، (با وجود دوره‌هایی که شاهد افزایش شدید نرخ بهره بودیم)، به طور مداوم در حال افزایش بود. فدرال رزرو در آن دهه، اراده یا دستوری برای افزایش شدید و مداوم نرخ بهره برای کاهش تورم نداشت.
تا زمانی که پل ولکر، در راس کار (ریاست فدرال رزرو) بود، پیشرفت واقعی حاصل نشد. فدرال رزرو و ولکر در ابتدا از «اعتبار ناقصی» برخوردار بود چرا که تمایلی به افزایش نرخ بهره نداشت و بازار تصور می‌کرد که بانک مرکزی با شروع رکود، نرخ بهره را کاهش می‌دهد و تورم دوباره اوج خواهد گرفت. این تصور در افزایش بازده اوراق بلندمدت منعکس شد. حتی زمانی که فدرال رزرو نرخ‌های کوتاه‌مدت را افزایش داد به خاطر عدم اعتقاد سرمایه‌گذاران، موفق به کاهش تورم نمی‌شد.
پس از یک شروع اشتباه در اوایل سال ۱۹۸۰، زمانی که فدرال رزرو به دلیل افت رشد، نرخ بهره را زودتر از موعد کاهش داد، در نهایت بانک مرکزی با افزایش نرخ بهره تا حدود ۲۰ درصد و ایجاد یک رکود اقتصادی نسبتا شدید، موفق به مهار تورم شد. در نتیجه منحنی بازده واقعی در سال ۱۹۸۰ شروع به کاهش کرد و در آوریل ۱۹۸۱ معکوس شد. پس از آن در آگوست ۱۹۸۲ شاهد آغاز رالی بازار سهام بودیم.
یک شرط نهایی نیز برای پایان بازار نزولی لازم است. نقدینگی یکی از مهم‌ترین محرک‌های میان‌مدت سهام است و در زمانی که منحنی بازده واقعی در سال ۱۹۸۱ معکوس شد، رشد آن هنوز منفی بود اما در اوایل سال ۱۹۸۲، مثبت و رو به صعود گذاشت.
در فوریه ۱۹۸۲، شاخص S&P در کوتاه‌مدت با ۱۰ تا ۱۲ درصد نزول مواجه شد با این حال پس از آن و با رشد نقدینگی در بازار، این شاخص نیز به صورت بی‌وقفه تا ۲۲۰ درصد رشد کرد.
در حال حاضر اما به دلیل اعتبار مالی پایین، منحنی بازده واقعی بسیار شیب‌دار و همچنان در حال افزایش و شرایط نقدینگی بسیار منفی، هیچ یک از شرایط گفته شده وجود ندارد. از این رو به نظر می‌رسد تا زمانی که این سه شرط برآورده نشود، نمی‌توان انتظار دارد روند نزولی فعلی پایان یابد.